上周（2.19-2.25）沪深300指数整体上涨，相比上周上涨3.71%。农林牧渔II（申万）指数收于2598，相比上周上涨2.29%。渔业（+9.95%）涨幅最大。从估值来看，种植业、养殖业、动物保健、饲料、水产养殖行业PE/PB均低于平均值（一年）。

生猪：猪价弱现实下产能持续去化，1月能繁数据中钢联样本环比-0.56%、涌益样本环比-0.76%、畜牧业协会环比-0.9%。行情方面，节后需求逐步下行，2月25日涌益全国生猪均价13.68元/公斤，跌破14元/kg。短期看，上半年消费淡季猪价或持续下行，仔猪进入季节性补栏旺季但成交偏弱，近期已有回调迹象。展望上半年，行业过剩产能去化的方向基本明确，涌益测算24年上半年猪肉产量同比增4-5%，预示着生猪市场供应仍较为宽松，市场虽担心节后猪价受二育等因素影响拉升，但整体供给过剩情况下难以形成上行趋势，目前生猪期货合约03/05合约报价为13.15元/kg/14.70元/kg。长期持续的亏损或已经导致行业现金流紧张，在猪价持续低迷的背景下，产能去化有望加速且持续性较强，当前行业产能去化已进入深水区，非线性的产能去化或将发生，若按照季度3%的去化幅度，至24年二季度末统计局口径的能繁存栏将减少至3900万头以下。生猪板块已经迎来重点布局窗口，未来半年行情可期。

白鸡：海外引种或持续受限，中长期行业景气可期。行情方面，山东雨雪天气影响消散后毛鸡供应集中释放，而屠宰开工不佳，毛鸡价格呈现弱势，烟台毛鸡棚前收购价小幅降至3.78-3.88元/斤；养殖补栏情绪不佳，带动苗价短期下行，烟台地区苗鸡价格降至3.3-4.2元/羽，其中大厂益生报价4.4元/羽。短期看，鸡苗或因供应偏紧维持高位；展望后市，随着上游祖代产能缺口的传递、需求层面消费的边际复苏，持续扩容的白鸡行业有望迎来景气行情，23年畜牧业协会统计白鸡出栏量约72亿羽，同比+18%。

美国1月报告13例商业养殖场疫情，全球禽流感形势仍严峻。WOAH最新报告显示，2024年1月6日至1月26日（3周），全球共报告78例新发的高致病性禽流感，世界禽流感的发展形势仍较为严峻，日本自18年后于24年首次出现家禽H5N6禽流感感染病例，亚洲累计已有7个国家发现家禽感染禽流感。最大鸡肉出口国巴西截至2月25日已报告3例家禽及152例野生鸟类禽流感病例，若全球第一大鸡肉出口国发生家禽疫情，将对全球鸡肉贸易产生较大影响，全球种源紧张情况或持续；同时美国史上最严重禽流感疫情延续，23年年中美国有5个月时间未爆发HPAI商业养殖场疫情，但秋冬季候鸟迁徙季到来后疫情开始持续增加，11月、12月、1月分别报告56、45、13例商业养殖场疫情。截至24年2月25日，美国最近30天禽流感疫情发生8例商业养殖场、12例家庭养殖HPAI，扑杀禽类数量超过30万只。短期看后续或仍维持1个供种州状态，进口引种或继续受限。

我们预计鸡周期将来临。从长周期视角看，在持续高粮价背景下，白鸡作为料肉比最低的动物蛋白其性价比和经济性优势会进一步体现，行业长期成长性已经凸显；另一方面，龙头企业的规模相比上轮周期有明显扩张，本轮周期的利润兑现能力有望较上轮周期实现大幅增长，产业链利润向上游种苗环节集中，优势种苗企业或可获得超额收益。目前板块回调后估值已处于低位，预计后续海外引种受限的长逻辑将不断得到验证，且在进口引种受限背景下优秀种苗企业售价与市场均价将持续维持优势。

动保：23Q4养殖低迷动保企业业绩承压，重点关注非瘟疫苗研发推进带来的投资机会。年末需求旺季但养殖景气度持续低迷，叠加下游养殖企业资金压力骤升，动保企业或面临较大的销售压力和回款压力，预计4季度动保企业业绩整体或显著承压。从行业维度看，随着行业供给端高质量产能的释放，行业竞争加剧，头部企业不断加码研发投入和新技术、新工艺布局，未来动保板块研发创新将成为企业制胜的关键。投资层面，非瘟疫苗研发扎实推进，其中亚单位技术路线和基因缺失灭活技术路线阶段性领跑，建议重点关注数据验证的里程碑节点。我们认为若非瘟疫苗成功商业化落地，或给猪用疫苗市场带来翻倍以上增量空间。此外，包括瑞普生物在内的多家研发的猫三联疫苗已陆续通过农业部应急评价。国产猫三联疫苗成功打破十余年来进口品牌的垄断，解决猫用疫苗领域的卡脖子问题，我们看好未来猫三联疫苗国产品牌的进口替代，建议关注瑞普生物。

种植链：2024年一号文件聚焦粮食安全主题，关注转基因品种商业化进程。文件强调把粮食增产的重心放到大面积提高单产上，确保粮食产量保持在1.3万亿斤以上，并推动生物育种产业化扩面提速。实现大面积提高单产，离不开生物育种，离不开种业振兴。目前，农业部已公示通过审定的转基因品种，23年12月26日26家企业获首批转基因玉米、大豆种子生产经营许可证，拉开转基因品种商业化序幕，后续种植面积应符合国家育种产业化安排。随着转基因商业化推广进程启动，或将显著打开种业行业天花板，并推动格局向头部集中，具备前瞻技术能力和技术储备的性状公司以及具备优秀品种的育种企业将有望充分受益。

宠物：行业仍在持续扩容，龙头优势逐步凸显。根据派读宠物行业大数据平台发布的《2023-2024年中国宠物行业白皮书（消费报告）》，2023年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为2793亿元，较2022年增长3.2%；乖宝宠物发布2023年业绩预增公告，预计2023年归母净利润为4.10到4.40亿元，同比增长53.63%到64.87%；实现扣非净利润4.03-4.33亿元，同比增长54.37%到65.86%，龙头规模效应与盈利能力稳步提升得到逐步兑现。投资层面，重点关注龙头企业国内市场集中度提高的同时利润率的兑现节奏，此外可留意海外库存周期见底带来的盈利拐点。重点推荐乖宝宠物、中宠股份，既符合国内业务增速高于行业、利润率兑现的品牌逻辑；同时乖宝以收购waggin train、中宠以自建海外工厂等方式作为海外业务盈利稳定的压舱石。海外客户去库基本结束、盈利拐点即将到来的边际机会。